直销软件开发文档-PDF办公软件领军者2017年推出新一代智能PDF福昕互联PDF

1.PDF办公软件领军者

作为全球领先的PDF电子文档解决方案提供商。公司2001年创立于福建，一直深耕于PDF电子文档领域，是国际PDF协会主要成员、中国版式文档OFD标准制定成员。目前公司具有完全自主产权的PDF核心技术，提供涵盖PDF文档整个生命周期的各类产品和服务，具有文档生成、显示、转换、编辑、搜索、压缩、打印、存储、签章、表单、保护、安全分发管理等完整的功能。全球范围内的客户群超5.6亿，企业客户数量达10万，并且包括微软、谷歌、亚马逊等知名企业。

向授权、服务订阅相结合的多元化模式发展。公司业务演变经历了三个发展时期：

2001-2006为PDF业务探索阶段：2001年，熊雨前先生成立福昕有限公司，2002年设立福州研发中心，2004年推出福昕PDF阅读器V1.0和PDF编辑器V1.0；2006年，FoxitPDFCreator1.0版本正式上市初露头角，与垄断PDF文档解决方案市场的Adobe形成竞争。

2007-2016为产品升级完善阶段：2007年，福昕PDF嵌入平台开发工具发布；2008年，福昕PDF阅读器V3.0和PDF编辑器V3.0发布；2012年，福昕阅读器被微软指定为首选PDF阅读器；美国、日本、德国等海外子公司相继投入运行。

2016至今为技术创新与品牌建立阶段：公司大力投入云技术与PDF的研发与结合。2017年推出新一代智能PDF福昕互联PDF。在此阶段也通过了一系列收购行为整合了CVision（文档压缩技术）、SumiluxUS（云计算基础技术）及LuraTech等企业资源，提升规模效应。2020年8月，福昕软件在科创板上市。

股权结构稳定，员工激励共创未来。截止2020年三季报，熊雨前先生持有公司38.41%股份，为公司控股股东及实际控制人。熊雨前先生此前也是公司创始人，曾任美国Lyrehc公司和Bexcom公司的技术总监，目前担任公司董事长、总裁，同时也是公司核心技术人员。此外，公司通过员工持股与核心人才形成绑定，江瑛（公司董事、福昕美国总裁GeorgeZhendongGao配偶）持有公司股份2.31%，董事翟浦江持有公司股份0.88%，公司监事、核心技术人员也通过员工持股平台福州昕华、北京昕军间接持有公司股份。

1.1.四大产品构筑完整产品线

实现PDF文档全终端、全周期覆盖。四大产品主要包括：PDF编辑器与阅读器产品、开发平台与工具、企业文档自动化解决方案以及基于企业内部服务器及云端的PDF相关独立产品。得以实现覆盖PDF文档整个生命周期的各类产品和服务，具有文档生成、显示、转换、编辑、搜索、压缩、打印、存储、签章、表单、安全分发管理等完整的功能。产品也同样实现了全终端覆盖，适用于桌面电脑、平板电脑等各应用终端以及Windows、Mac、Linux、Android、iOS、等平台。

细分产品功能丰富，覆盖三大客户群。PDF编辑器与阅读器的使用用户定位于个人终端用户、大中小型企业及机构用户如政府、能源、银行、保险、法律等的职员；开发平台与工具则定位于帮助需要在自己的软件中嵌入PDF组件的软件开发个人、软件软件公司或企业IT部门；企业文档自动化解决方案向有电子文档集中存储、转换需求的的企业用户提供服务；而在线服务主要服务于不希望安装应用软件又需要处理PDF文件的用户。

1.2.代理销售随知名度逐渐提升

采用自有渠道直销与代理销售结合。起初公司以自有渠道直销为主，2017年非在线商店直销占比达到63%，但2017至2019年逐步会到57%。这主要源于公司背景与目标客户的特性。一方面，公司进入PDF行业的时间晚于Adobe、公司知名度有限，因而通过代理模式获客量相对有限，因此采用直接销售为主。随着公司产品市场知名度的提升，也进一步开拓了与代理商合作的渠道销售模式，2018年度开始与戴尔公司合作，代理销售占比有所增长。另一层面，公司的产品销售收入主要来源于机构客户，批量购买的情况导致非在线商店直接销售相较于官网在线直销占比更高。

2.财务数据一致向好

主营业务营收持续高速增长。随着公司业务在海内外的开展，PDF编辑器与阅读器收入不断增长，从2017年的1.30亿元增长至2019年的2.86亿元，年复合增长率为48.5%，在总收入中占比也从56%增长至78%。在订阅模式的迭代转化中，可见客户的接受度在不断提升，PDF编辑器产品订阅销售营收比重也从2017年的4%上市到2019年的12%，预计未来也将随着云化进一步提升比重。

海外业务维持九成比重。海外业务的开展一直是维持营收的重心，其中，2019年北美洲和欧洲收入占比分别达到59%和22%，由于海外市场软件消费市场的需求，业务占比三年内基本较稳定，但随着国内市场的不断开拓，从2017年到2019年中国大陆收入占比从5%逐步提升至8%，随着业务与营销在大陆的拓展，预计国内市场未来将持续增长趋势。

综合毛利率稳健提升。主要因为公司主要产品PDF编辑器与阅读器为标准化产品，可复制性强，边际成本较低，导致综合毛利率呈逐年上升的趋势。PDF编辑器与阅读器的毛利率更是达到96.51%，体现了业务强劲的盈利能力。

规模效应助力盈利能力的增长。单单PDF编辑器与阅读器产品在订阅模式下，公司机构、个人订阅客户数量都实现了快速增长。2017~2019年公司机构客户数量从427户增加至3,199户直销软件开发文档，客户群得以快速迭代扩张，在海内外市场的客户数量因此随着知名度一步步提升，公司机构客户的客均收入也因此提升至6,229元/户。此外，非中国区域与中国区域的个人客户数量也都实现较快增长，总和于2019年达到84070户，个人客户体量增长超六倍。

销售费用与研发投入稳定增加。2017年到2019年，公司研发投入和销售投入都持续增长，期间2018年销售费用增幅较大，主要由于公司加大产品的推广力度，广告宣传展示费增幅较大，与此同时公司与戴尔开始展开合作，新增了合作推广费，导致销售费用占比持续上升至2019年的40%。另外，于2019年相关自主研发投入比重因此自然下降至15%，这源于福昕软件自2014年进行了几项全球范围内的技术并购，将并购获得的技术与福昕产品结合，即通过并购手段的资本化运作直接获得了相关技术，不仅形成了技术升级、促进了产品完整性，而且缩短了产品研发成果实现的周期。公司在北京、福州、南京、合肥、美国、德国等地都设立了研发中心或研发部门，截止2019年底，公司共有技术人员共214名，技术人员占公司员工人数约47.56%，其中直销软件开发文档，公司核心技术人员共7人，分别为熊雨前、StevenXunLi、韦积庆、梁俊义、魏群、黄鹏、孟庆功。三年内，由于研发人员数量及人均薪酬增速低于收入增速，因此研发费用略有下降，2019年总体费用率为也73%，已有所下降。

3.坚定差异化市场竞争道路

PDF潜在市场2023年将达千亿人民币。随着全球互联网的普及，5G通讯的不断发展，PDF作为人们基础办公不可缺少的文档格式，不论从个人还是企业角度，都已经融入生活和企业运营中，信息化更是使得文档处理和传输需求日益旺盛，衍生出的PDF市场已经蒸蒸日上。Adobe预计2022年PDF文档相关业务潜在市场规模（TAM）达到130亿美元。根据Adobe预测，预计2021年全球PDF市场潜在市场规模可达75亿美元，2022年可达130亿美元，2023年将达210亿美元，其中包括110 亿美元的PDF 编辑应用（Acrobat），以及100亿美元的PDF 云服务平台，包含电子签章、PDF嵌入式服务、智能文档服务等。

订阅模式驱动PDF相关业务高增长。预计Adobe文档云2022年到2023年的增长率为60％，远远高于ARR的增长。最新2020年第四季度文档云收入总计4.11亿美元, 保持了21%的同比增速，驱动其高速增长的需求主要来源于Acrobat订阅需求、Acrobat Reader移动端需求以及Adobe Sign的普及，文档云业务将有望持续收益于订阅模式转变带来的利好。

海内外竞争激烈、形成一超多强。2019年Adobe DC业务收入达到10.9亿美元，福昕软件2001年切入PDF市场，2019年收入为3.69亿元，Nitro2019年度营收为3570万美元，Kofax未上市没有直接数据。·万兴科技2015年发布PDF软件，目前规模不到1亿，金山办公中PDF作为组件的一部分提供服务，不单独收取会员费用。

与Adobe差异化战略有望实现市场突围。虽然Phantom PDF的功能集合和使用体验与Adobe Acrobat Pro基本上对等，但Adobe由于进入市场较早，占据着较大的市场份额，且国际知名度高，公司在企业体量上与Adobe有较大差距，因此福昕软件与Adobe的差异化竞争能给福昕带来更多突围机会。不仅从授权模式、定价、销售模式等方面存在差异、同时也在一些创新方面带来了互联PDF、PDF表单二维码采集等更多功能。

4.把握国产替代与云化趋势

国产替代驱动本土市场大力开发。根据最新2020年7月27日国务院发布的《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》、2020年04月27日国家互联网信息办公室等联合制定了的《网络安全审查办法》等若干政策，为软件行业的发展方向指明道路，行业整体有望进一步优化集成电路产业和软件产业发展环境的同时，也力求在探索建立软件正版化工作长效机制的道路上越走越远。着眼PDF市场，福昕软件2019年在中国大陆市场的营收为3093万元，仅占总营收的8.40%，在国产替代为中国市场注入活力的大趋势下，福昕有望开发中国本土市场的业务需求，进一步提升在中国市场的认可度。

互联PDF为文档安全可控保驾护航。文档安全也是数字化发展中的一大扣环，我国陆续制定了《关于加强网络信息保护的决定》《电信和互联网用户个人信息保护规定》，而福昕于2016年便首发福昕互联PDF1.0，技术迭代发展至今天，福昕已将其集成于Phantom等核心产品中，实现了在线文档管理、文档协作等云运用。互联PDF文档重新定义了文档的概念，通过云端为每个文档分配唯一的互联身份标识信息，使各孤立、静态、易复制、难管理的文档整合为统一标准互联起来，无论文档分发到哪儿、经过多少次的分发和修改，不仅能够对文档进行追踪、共享和保护，还可实现对PDF电子文档进行标识、加密、动态授权、副本同步等功能。

合规声明：本文节选自国泰君安正式研究报告《受市场低估的PDF龙头》，如需报告原文PDF请后台留言。

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